套期保值：用期货给现货「买一份价格保险」

手里有现货怕跌，或者未来要买东西怕涨时，怎样用相反方向的期货头寸减少价格波动？套保以后为什么仍可能亏损？

1. 套期保值的基本思路

套期保值是在期货市场建立与现货风险方向相反的头寸，目标是减少价格不确定性，而不是预测方向或保证盈利。

• 空头套保：持有现货、担心价格下跌时，研究是否建立卖出期货的头寸。
• 多头套保：未来需要买入现货、担心价格上涨时，研究是否建立买入期货的头寸。
• 现货和期货一边不利时，另一边可能有利；但两者不会完美同步。

套保者可能放弃部分有利方向的收益，换取结果更容易规划。头寸数量、期限和工具选择都必须按自己的风险暴露、资金和现行规则检查。

2. 基差风险

本课沿用第 61 课的常见口径：基差 = 现货价格 − 期货价格。

空头套保者在时点 t1 以 F1 建立期货头寸，在 t2 平仓并出售现货，简化后的实际价格为：

实际价格 = S2 + (F1 − F2) = F1 + b2

其中 b2 = S2 − F2 是平仓时基差。开仓价格 F1 已知，平仓时基差 b2 仍会变化，这就是基差风险。若基差变大，简化模型下对空头套保有利；若基差变小，则不利。实际还要加上费用、跟踪误差、现金流和成交差异。

3. 股指期货套保手数

教学上的近似公式为：

合约数 N = β × 组合市值 ÷（期货价格 × 合约乘数）

β描述组合对指数变动的历史敏感度，并不是固定不变的保证值。被保组合与期货标的不同，或期限不一致时，套保误差会更大。最小方差套保比率需要用历史数据估计，不能只凭感觉决定手数。

4. 套保的代价

• 现货往有利方向变化时，期货一边可能亏损，整体结果表现为少赚。
• 期货按结算价每日结算，现货浮盈未必同步变成可用现金，可能造成追加保证金压力。
• 套保期限较长时可能需要换月，换月时基差和费用会改变结果。
• 套保不能消除标的差异、基差、流动性和模型风险。

示意贸易商持有200吨商品 M，现货4,780元/吨，期货4,740元/吨，每手10吨，建立20手卖出期货的示意头寸：

• 开仓基差 = 4,780 − 4,740 = +40元/吨。
• 两个月后现货4,420元/吨、期货4,400元/吨，平仓基差为+20元/吨。
• 现货少收 (4,780 − 4,420) × 200 = 72,000元。
• 期货示意盈利 (4,740 − 4,400) × 200 = 68,000元。
• 合计约少4,000元，等于基差从+40变为+20造成的差异。

以上数据只演示基差风险，不对应任何真实商品或交易建议。

示意组合市值900万元，β=1.1，期货价格2,750点，每点300元：

N = 1.1 × 9,000,000 ÷ (2,750 × 300) = 12手

若组合和期货并未严格同步，12手只是按公式得到的示意近似，不能保证完全抵消。

1. 套保以后就不会亏：基差、跟踪误差、费用和现金流压力仍然存在。
2. 套保就是看空：套保的核心是减少不想承担的波动，不是押注下跌。
3. 手数凭感觉：手数应由风险暴露、β、合约价值和资金约束共同检查。
4. 期货亏损说明套保失败：要把现货和期货合起来看，单看期货一边没有意义。
5. 套保与小资金无关：合约颗粒、保证金和适当性可能使小规模暴露无法精确匹配。

• β随时间和组合成分变化，历史估计不能保证未来有效。
• 本课不列个人参与股指期货的门槛数字，相关适当性、保证金、限仓和交易规则以交易所与期货公司现行规则为准。
• 套保回放若使用收盘价而非结算价，只能作为机制示意，实际结算应按合约规则。

在哪里看、怎么看

• 查交易所合约规则、期货公司保证金和风险控制说明。
• 先列出要保护的现货市值、β、期限和基差，再演算手数。
• 把现货与期货的盈亏、费用、保证金变动放在同一张表中。

套保前自查清单

• 要保护的是下跌风险还是上涨风险？
• 现货和期货的标的、期限、单位是否匹配？
• β和合约价值的来源是什么？
• 账户是否留有应对每日结算和追加保证金的资金？
• 如果现货往有利方向变化而期货亏损，整体少赚是否可以接受？

用错的代价与局限

• 手数过多会把套保变成反向方向暴露。
• 现金准备不足，可能在现货有利时因期货追加保证金而被迫结束。
• 只看期货一边，可能错误判断整体风险是否已降低。

• 中国金融期货交易所：沪深300股指期货
• John C. Hull, *Options, Futures, and Other Derivatives*，第3章套期保值。