融券与对冲：借来卖，和「多空搭配」

普通账户通常只能先买后卖，为什么融券可以先借入证券卖出？它和用期货、期权做对冲分别在减少什么风险？

1. 融券是什么

融券是向证券公司借入证券并卖出，之后按合同和现行规则偿还证券。常见偿还方式包括：

• 买券还券：从市场买回同种证券归还。
• 直接还券：按约定用账户中的同种证券归还。

价格下跌时，买回成本可能低于卖出价格；价格上涨时，买回成本更高。由于价格上涨理论上没有上限，融券亏损理论上也没有上限；还要支付融券费用，并按合同处理借券期间的分红等权益。

2. 保证金与维持担保物

融券卖出前需要按交易所和券商规则缴纳保证金，保证金可以由符合规则的证券充抵。券商会逐日计算担保物价值与所欠债务的比例；低于合同约定标准时，可能通知补交担保物。逾期未补或到期未还，券商可能按合同和现行规则处分担保物。

截至本课核实的公开规则，2024年7月22日起投资者融券卖出的保证金比例下限为100%，私募证券投资基金为120%。这类比例可能因规则调整、投资者类型和具体业务发生变化，使用时应以交易所与券商现行规则为准。

3. A股融券的供给约束

证监会公开信息显示，转融券业务自2024年7月11日起暂停，存量合约须按当时安排了结。暂停和后续规则会影响券源与融券规模，但不能仅据融券余额判断市场情绪。实际可借证券、费率、期限和提前还券条件，要在信用账户和合同中逐项确认。

4. 对冲是减少某一种风险

对冲不是让组合没有风险，而是用相反方向的暴露，减少不想承担的那一部分：

• 持股加卖出股指期货，主要研究减少大盘方向暴露。
• 持股加买入看跌期权，主要研究用权利金换取下跌保护。
• 买入一项、融券卖出另一项，可以研究相对强弱，但要承担个体差异和融券约束。

对冲之后剩下的风险可能包括β估计误差、基差、跟踪误差、个体表现、费用和流动性风险。

示意证券价格36元，账户有10万元现金作保证金，假设保证金比例100%，记录卖出2,700股，卖出金额97,200元。假设年融券费率8%，持有30天，并按360天演算：

• 融券费用 ≈ 97,200 × 8% × 30 ÷ 360 = 648元。
• 价格跌到32.40元，买回成本87,480元，毛差9,720元，扣费用后约9,072元。
• 价格涨到39.60元，买回成本106,920元，毛亏9,720元，加费用约亏10,368元。

8%、30天和360天都是示意参数，不能代表任何券商当前费率或计息口径。实际可能因合同、交易规则和提前还券而不同。

示意组合市值600万元、β=0.9，期货3,000点、每点300元：

N = 0.9 × 6,000,000 ÷ (3,000 × 300) = 6手

若指数下跌8%、期货同步下跌8%、组合实际下跌5%，组合约亏300,000元，期货空头约赚432,000元，合计约正132,000元。这里的同步跌幅和β都是示意，不是结果保证。

1. 融券与买股票风险对称：买入损失通常以投入为限，融券上涨风险理论上无上限。
2. 看空就一定能融券：可能没有券源、费率变化、期限受限或被要求提前还券。
3. 对冲以后没有风险：只减少选定的一部分风险，剩余风险仍可能很大。
4. 融券余额小等于大家看多：供给和制度约束会影响规模，不能直接解释成情绪。
5. 融券卖出所得可以随便使用：卖出所得通常受担保和业务规则约束。

• 维持担保物的计算、最低比例、券商追保和平仓安排，以交易所细则和合同为准。
• 融券费率、可借数量和期限会变化，示例参数不是现实报价。
• 规则可能更新，2024年的政策事实不能替代当前核查。

在哪里看、怎么看

• 在信用账户确认可融券标的、可借数量、费率、期限、担保比例和提前还券条件。
• 将融资余额与融券余额分开记录，先确认数据日期、口径和单位。
• 对冲前先写清要减少的风险，以及对冲后仍然承担的风险。

融券或对冲前自查清单

• 现在是否有券可借，费率和期限是什么？
• 价格上涨20%、50%时，账户和担保比例会怎样？
• 券商是否可能要求提前还券？合同如何约定？
• 对冲的是大盘、行业还是个股风险？剩余风险是什么？
• 对冲手数是否按β和合约价值演算并留有现金缓冲？

用错的代价与局限

• 无明确风险边界的融券，在连续上涨或无法买回时亏损可能快速扩大。
• 把对冲后的组合当成无风险暴露，可能反而使用过高杠杆。

• 中国证监会：《证券公司融资融券业务管理办法》
• 中国证监会：暂停转融券业务
• 上海证券交易所：关于调整融券交易保证金比例的通知